Tapar los agujeros

Por: Hans-Werner Sinn

Con dolor y aprensión, el Congreso de los Estados Unidos rescató a Wall Street para evitar un colapso del sistema financiero de los Estados Unidos, pero los 700.000 millones de dólares que se utilizarán pueden caer en un cubo agujereado y también lo miles de millones proporcionados por los gobiernos de todo el mundo.

Las entidades financieras de los EE.UU. que quebraron –o que habrían quebrado sin la ayuda del Estado– en 2008 tenían dificultades porque carecían de recursos propios: no porque nunca los hubieran tenido, sino porque pagaron demasiado de sus abundantes ganancias en los años anteriores a los accionistas, con lo que apalancaron excesivamente sus operaciones con el pasivo. Si no se adoptan medidas para aumentar los requisitos mínimos en materia de fondos propios para los bancos y otras entidades financieras, podrían volver a darse crisis financieras como la actual.

Es sabido que las entidades financieras anglosajonas tienen una elevada cobertura de dividendos. Desde una perspectiva europea, la sed de dividendos y la insistencia en metas de resultados a corto plazo que caracterizan a dichas entidades resultan a un tiempo asombrosas y aterradoras. Sabido es que los bancos de inversión, en particular, tienen un planteamiento minimalista en materia de fondos propios. Mientras que los bancos normales necesitan un coeficiente fondos propios-activos de al menos el 7 por ciento, lo habitual en los bancos de inversión es que funcionen con un coeficiente de tan sólo el 4 por ciento.

La falta de fondos propios fue consecuencia en gran medida del concepto de “responsabilidad limitada”, que brindaba un incentivo para un apalancamiento excesivo. En épocas de turbulencias los beneficios dejados dentro de las entidades financieras pueden perderse fácilmente. Sólo los beneficios sacados de ellas a tiempo están a salvo.

La falta de recursos propios hizo, a su vez, que los accionistas reacios a los riesgos contrataran a especuladores para que gestionasen sus empresas de inversión de responsabilidad limitada. Los gestores optaron por operaciones excesivamente arriesgadas, porque sabían que los accionistas no participarían simétricamente en los riesgos.

Mientras que los riesgos ascendentes se convertirían en dividendos, los riesgos descendentes se limitarían a la cantidad de fondos propios invertidos. Las reclamaciones con cargo a la riqueza personal de los accionistas quedarían bloqueadas por la limitación de la responsabilidad. Los acreedores de los bancos o los gobiernos cargarían con las pérdidas en última instancia. La dependencia mutua entre el incentivo para reducir al mínimo los recursos propios y el incentivo para especular con vistas a aprovechar los riesgos ascendentes causó la crisis de los Estados Unidos.

En teoría, los prestadores de los bancos y el Gobierno pueden prever los riesgos suplementarios con los que topan cuando una compañía opta por una estrategia de apalancamiento elevado. Los prestadores pueden aplicar tipos de interés mayores y el Gobierno puede aplicar impuestos o tasas mayores.

Pero esa teoría no cuadra con la realidad. Por la falta de información sobre la verdadera probabilidad de amortización, los gobiernos no imponen a los beneficios de los fondos propios impuestos menores que a los intereses de las deudas y los prestadores no aplican tipos de interés suficientemente menores a los beneficios de unos fondos propios elevados. Ésa es la razón por la que los recursos propios con que cuentan las entidades financieras resultan habitualmente el doble de caros que el pasivo y por la que dichas entidades intentar reducir al mínimo su utilización.

La disposición sobre la responsabilidad limitada no sólo convirtió a Wall Street en un casino, sino que, además, se indujo a la llamada “Main Street” (“los ciudadanos medios”) a especular, porque los propietarios de viviendas gozaban de una responsabilidad limitada similar a la de las empresas. Cuando los prestatarios de bajos ingresos tomaban un préstamo para comprar sus hogares –con frecuencia el 100 por ciento del precio de compra–, podían utilizar habitualmente la casa como garantía prendaria sin garantizar la amortización con un patrimonio suplementario o ni siquiera sus ingresos. De ese modo, estaban protegidos contra el riesgo descendente de la bajada de los precios de la vivienda y se aprovechaban especulando con el riesgo ascendente de su apreciación.

Dichos propietarios de viviendas sabían que con el aumento de los precios podrían obtener una ganancia, ya fuera vendiendo sus casas o aumentando su deuda, mientras que en el caso del descenso de los precios podían limitarse a entregar las llaves a sus bancos. En vista de la incertidumbre sobre los futuros precios de la vivienda, podían abrigar la esperanza razonable de obtener ganancias, lo que los inducía a pagar más incluso, para empezar. La especulación por parte de los ciudadanos medios causó la crisis de las hipotecas de riesgo.

La crisis se extendió porque el sistema bancario no era lo suficientemente reacio a los riesgos... y en algunos casos parecía disfrutar incluso con el riesgo. Los bancos hipotecarios tenían algunas reclamaciones en su contabilidad, pero vendieron la mayoría de ellas como “valores respaldados por hipotecas”. Los bancos de inversión mezclaron dichos valores dentro de los “valores respaldados por activos” y las “obligaciones con garantía de fondos de deuda” y los vendieron a entidades financieras de todo el mundo. Dichas entidades, atraídas por las elevadas tasas de rendimiento prometidas, pasaron por alto invariablemente los riesgos descendentes.

Los compradores de dichas obligaciones se vieron confundidos con frecuencia por agencias de calificación que actuaron deficientemente y no brindaron información fiable. Como las agencias de calificación viven de los honorarios que recaudan de las empresas calificadas, no les resulta fácil rebajar de categoría a los clientes importantes o los activos que venden. Los grandes bancos americanos de inversión recibieron calificaciones excelentes hasta el último momento, como también las obligaciones antes citadas con las que traicionaron al mundo.

Todo esto explica por qué los Estados Unidos han tenido un período de crecimiento tan tremendo en los últimos años, pese a que los ahorros de las familias equivalían casi a cero y por qué había extranjeros dispuestos a financiar un déficit por cuenta corriente sin precedentes en los EE.UU. de más del 5 por ciento del PIB… el mayor desde 1929. Ahora ese período se ha acabado.

Los EE.UU. deben aplicar reformas fundamentales de su sistema financiero para tapar los agujeros en materia de fondos propios y recuperar la confianza de los inversores, pero, aun así, va a costarles mucho seguir vendiendo activos financieros al resto del mundo. Las familias americanas tendrán que aprender a acumular riqueza reduciendo el consumo en lugar de especular con la propiedad inmobiliaria. Los Estados Unidos tienen por delante un doloroso decenio de estancamiento.

Fuente: www.project-syndicate.org